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机械设备行业深度报告：关注高端装备带来的成长机会

2023-03-15

简介产销创新高，电动车高歌猛进。2021 年全球电动汽车的销量为 650 万辆，比 2020 年增长了 109%。根据中汽协数据，我国新能源汽车市场呈现出爆发式增长，全年产销量分别为 354.5 万辆和 352.1 万辆，同比均增长约 1.6 倍，全年渗透率升至 13.4%，较 2020 年提升 8 个百分点，十二月单月渗透率高达 19.1%。中国新能源汽车行业已经从政策驱动转向市场拉动的新阶段，电动化趋势加速渗透。欧洲 2021 年电动车销量突破 227 万辆，同比增长 66%；

（报告出品方/作者：首创证券，曲小溪、黄怡文、郭祥祥）

1 锂电设备：下游动力电池扩产加速，电动化渗透率提升

1.1 电动车销量高歌猛进，动力电池产能持续扩张

产销创新高，电动车高歌猛进。2021 年全球电动汽车的销量为 650 万辆，比 2020 年增长了 109%。根据中汽协数据，我国新能源汽车市场呈现出爆发式增长，全年产销量分别为 354.5 万辆和 352.1 万辆，同比均增长约 1.6 倍，全年渗透率升至 13.4%，较 2020 年提升 8 个百分点，十二月单月渗透率高达 19.1%。中国新能源汽车行业已经从政策驱动转向市场拉动的新阶段，电动化趋势加速渗透。欧洲 2021 年电动车销量突破 227 万辆，同比增长 66%；

纯电车型占比高，未来单车带电量将持续提升。2021 年，纯电动车型占新能源汽车销量比重达到 83%，较 2020 年提升 3pct，纯电车型占比提升；2021 年纯电动乘用车平均带电量 48.6kWh/辆，同比提升 6.8%。但是从新能源车整体来看，单车带电量呈现下降趋势，主要是低端车型占比高所致。未来随着电池密度和用户对续航里程的要求，单车带电量将稳步提升。

得益于下游需求旺盛，动力电池市场迎来爆发增长。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2021年1-12月，我国动力电池装车量累计154.5GWh,同比累计增长142.8%， 2019 年到 2021 年复合增速为 35.42%，电池装车量实现快速放量。

1.2 政策利好，未来电动车发展路径清晰

目前国内电动车发展以市场驱动为主。国内新能源行业的政策驱动由“胡萝卜”转向“大棒”，双积分接力财政补贴，成为国内发展新能源汽车的重要推手。双积分政策于 2018 年 4 月 1 日起实行，在补贴呈现出逐年下降的趋势的情况下，双积分将推动企业逐步向电气化转型，推动整个行业有序健康地发展。 2020 年 4 月，四部委联合发布《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，明确将财政补贴政策期限延长至 2022 年底，补贴退坡力度和节奏得到平缓，原则上补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%、30%。2020 年 11 月 2 日，国务院办公厅印发了《新能源汽车产业发展规划（2021-2035）》。该《规划》明确了未来 15 年新能源汽车产业的发展方向，到 2025 年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的 20%左右，到 2035 年纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化指明了我国未来新能源汽车的发展方向。 2022 年政府工作报告提出将继续支持新能源车发展，确定了新能源车继续发展的决心。政策指明新能源车发展方向，渗透率加速提升，2021 年国内新能源车销量占全球一半以上。

美国对新能源汽车政策迎来拐点。特朗普时期，美国对电动车的补贴较少。2020 年，全球新能源汽车销量为 312.48 万辆，而美国新能源汽车销量仅为 33.3 万辆，同比增长 3.1%，渗透率 2.2%，远低于中国和欧洲市场。拜登上台后，对电动车发展提出了明确规划和刺激方案。11 月 19 日，众议院通过了拜登 1.75 万亿美元的刺激法案。新能源车方面，税收抵免将由 7500 美元，提升至最高 1.25 万美元；2021 年 8 月，拜登签署行政令，目标为到 2030 年实现美国 50%的汽车销售为新能源汽车。随着美国对电动车政策的回暖，电动车销量将加速放量，带动全球销量增长。欧洲补贴力度加强，电动车渗透率持续提升。欧洲各国鼓励人们从传统燃料汽车转向电动汽车，希望在未来十年内禁售燃油车，实现“净零排放”。欧洲各国对电动车的不断加码，德国宣布，将现有的电动车补贴延长至 2025 年；法国政府提出高达 7000 欧元的补贴；西班牙购买电动汽车的消费者提供 4000-5000 欧元的补贴。电动车所引领的碳中和发展浪潮，将成为未来十年的主旋律，将对汽车产业产生革命性影响。

主机厂商纷纷推出燃油车禁售时间，电动化趋势不可阻挡。碳中和背景下，减碳和脱碳已成为传统车企向新能源转型的重要驱动力。目前大众、丰田、宝马、戴姆勒、通用、特斯拉等跨国车企提出了碳中和目标。而吉利汽车、长城汽车、比亚迪等国内部分车企提出了在碳达峰与碳中和目标下的应对举措。2021 年 11 月 10 日，在英国格拉斯哥举行的第 26 届联合国气候变化大会期间，福特、通用、捷豹路虎、奔驰、沃尔沃六大车企承诺，2040 年前将停售燃油车，届时只出售零排放的新能源汽车。比亚迪宣布从 2022 年三月起，停售燃油车，专注于 EV 纯电动和 DM 插电混动汽车业务。在全球碳中和的浪潮下，全面拥抱新能源汽车是各大车企的必然选择。

1.3 电池产能向头部集中，未来扩产势头不减

2021 年全球动力电池装机量翻倍，国内厂商装机量不断提升。2021 年全球新能源汽车销量约 637 万辆，同比增长 100%，动力电池装机量约 292GWh，同比+114%。全球装机 TOP 15 中，中国电池企业占据 11 席，累计全球市场份额占比达到 53%，逐步蚕食日韩企业市场份额。2021 年国内共有 58 家动力电池企业实现装机配套，较 2020 年减少 13 家， CR3、CR5、CR10 分别为 74.2%、83.4%、92.3%。同比提升 2.9pct、1.3pct、0.5pct，产能进一步向头部电池厂商集中，其中宁德时代 2021 年装车量 80.51Gwh，占比 52.1%，国内市场占比进一步提升。未来随着全球装机量的提升，分化或将加剧，头部电池厂商份额将进一步提升。

下游电池需求旺盛，未来产能扩产将维持高增长。根据 GGII 数据、各公司官网数据、及新能源汽车发展规划，到 2025 年全球新能源汽车市场渗透率将达到 20%以上，预计全球动力电池出货量超过 1.5TWh， 2021 年到 2025 年年均复合增速超过 50%。随着全球新能源车渗透率的大幅提升，未来几年动力电池出货量将迈入“TWh”时代。国内头部厂商扩产节奏加快，新玩家投资规模大。宁德时代已披露产能规划超过 670GWh；比亚迪已公布电池产能规划超过 200GWh；蜂巢能源规划 2025 年实现 600GWh 电池产能，出货量 450GWh; 中航锂电预计 2025 年动力电池目标产能至 500GWh，2030 年预计产能达 1TWh；国轩高科 2025 年产能规划目标为 300GWh。2022 年到 2025 年，国内动力电池厂商将进入产能爆发增长阶段，将不断通过产能释放提升自身市占率，抢占市场份额。海外电池厂商未来将逐步扩产，日韩厂商成为主力军。LG 新能源目前在全球动力电池领域排名第二，全球市占率 20%，仅次于宁德时代的 32%。根据 LG 新能源产能规划，到 2025 年在北美地区产能将超过 200 GWh；Northvolt 计划到 2030 年欧洲占据 25% 的市场份额，在欧洲部署的产能超过 150 GWh，与大众和宝马分别签订了长期电池订单。

1.4 锂电池工艺流程长，锂电设备定制化程度高

1.4.1 前、后、中端设备各有技术难点

锂电池加工设备工艺复杂，设备的稳定性和精度是关键。锂电池按照生产流程可分为前端、中端和后端设备，价值量占比分别为 40%、30%、30%。（1）前端环节：该环节为极片制片环节，对设备的性能、精度、稳定性等有较高要求，主要包括搅拌、涂布、辊压、分切以及极耳成形等工序，对应包括涂布机、辊压机、分条机、制片机等设备；（2）中段环节：该环节为电芯装配环节，对精度、效率、一致性要求很高，主要包括卷绕、叠片、入壳、注电解液等工序。中端锂电设备主要用于电芯制作，包括卷绕机、叠片机等；(3) 后端环节：该环节是电化学环节，主要包括电芯化成、分容、检测以及 Pack 等。后端设备主要用于检测和封装，包括化成设备、分容设备和激光焊接设备等。

1.4.2 国产锂电设备厂商崛起，竞争力显著增强

国内锂电设备发展主要分为三个阶段：（1）起始阶段（1998-2012）：该阶段主要由消费电子需求驱动。中国锂电池生产设备发展始于 1998 年，当时国内专业锂电设备制造商极少，锂电设备进口依赖度高。 2003 年国内锂电设备进入批量生产阶段，自动夹持式化成检测设备、双面间隙式涂布机、一体式卷绕机等相继面世。2006 年锂电生产设备制造企业初具规模，但自动化程度和整体技术水平较低，锂电池制造企业的生产模式是半手工半机械化。（2）快速发展阶段（2013-2018）：2013 年政府发布新能源汽车补贴政策后，新能源汽车销量开始快速增长。动力电池开始成为驱动锂电设备增长的主要因素。新进入者增多，锂电设备自动化水平开始提升。锂电设备市场规模从 2013 年的 30 亿，增长到 2018 年的 186 亿，年均复合增速接近 60%。（3）整合阶段（2018 至今）：2018 年以来，整个锂电设备行业经历了一波产能出清，头部设备商收购整合进程加快。同时订单向头部锂电设备企业集中，同时由于动力电池扩产加速，锂电设备进入卖方市场。

国产锂电设备商基本实现国产替代。目前全球锂电设备企业主要集中在中国、日本和韩国。中国企业起步虽然较晚，但是锂电专机市场集中度较高。目前国产锂电在涂布、卷绕等核心设备的技术指标已经超越日韩厂商，基本实现进口替代。国内的动力电池厂商培育了具有国际竞争力的设备商，国产设备目前精度、自动化程度都大幅提高，且价格具备优势，目前前段设备国产化率已经超过 80%，中段设备国产化率接近 90%，后段设备超过 95%。

国内锂电设备企业具备整线供应能力。而日韩企业的优势集中在电芯制造和电芯装配等前中段环节。国内企业在 2013 年后，锂电设备研发和制造能力突飞猛进，从专机设备打入产业链，逐步进行纵向拓展，从而具备锂电生产整线设备供应能力。先导智能从卷绕机起步，现在已经成为锂电设备龙头。其他生产设备环节，国内锂电设备企业也具备核心竞争力，杭可科技在后端设备环节，打入 LG 新能源等国外电池厂商供应链。

国产锂电设备商竞争力增强，海外客户占比将提升。随着 CATL、BYD 等国内动力电池厂商装机量的快速增长，国内锂电设备商也从无到有，迅速完成产业链的国产替代。国外主要锂电设备商包括日本平野、日本 CKD、韩国 PNT。从产能规模、盈利能力、产品种类、技术水平等方面比较，国内锂电设备厂商竞争力优于日韩厂商：（1）产能规模：总体来看，日韩的锂电设备商虽然普遍成立时间长，但往往聚焦单一产品领域，虽然产品具备竞争力，规模总体较小。在下游电池加速扩产背景下，目前锂电设备产能供给也是企业核心竞争力的关键一环。（2）盈利能力：先导智能、杭可科技等国内锂电设备商综合毛利率接近 40%，主要原因在于锂电设备属于非标设备，且面对电池扩产，产能稀缺；而日韩设备厂商毛利率维持在 10%-30%之间，且波动较大，盈利能力弱于国内企业；

（3）产品种类：日韩厂商专精于锂电池制造环节的某一类设备，日本平野以涂布机为主，日本 CKD 以卷绕机为主，韩国 PNT 以前端设备为主。而国内企业则凭借研发能力，具备锂电设备整线能力。（4）技术水平：国产设备已达到国际先进水平，实现对日韩设备的赶超。卷绕机和涂布机核心参数已经优于日韩厂商。

1.4.3 锂电设备适应行业变革，未来效率将大幅提升

动力电池大规模扩产后，在生产效率、电池品质上会更进一步。产线节拍提升，对锂电设备性能、稳定性及工艺水平提出更高要求。下游动力电池企业对搅拌、涂布、模切、叠片、卷绕、焊接等核心工序段的设备提出了更高的要求。目前锂电设备行业发展趋势主要围绕核心工艺优化、提升设备效率进行。（1）设备一体化成为提升设备效率的重要手段。目前像切叠一体机开始应用于刀片电池、软包电池和方壳叠片电池工艺，未来的趋势是锂电设备前段、中段、后段将分别在各自工段内进行设备一体化。头部设备商将通过设备一体化来提升设备份额。（2）锂电设备整线化将成为未来发展趋势。为了缩短设备研发交付周期、提高生产和维护效率，下游电池企业开始从单一专机设备需求逐渐向整线解决方案的需求转变。整线设备可以实现工艺段内前后工序无缝对接，降低故障率。此外，整线设备解决方案可以帮助锂电池企业缩短建设周期、降低建设成本、提升设备生产的效率和良率，增强锂电设备的一致性。（3）核心工序设备性能提升。单线产能规模从 2GWh 提升至 4GWh；涂布环节：涂布宽幅从 1-1.2m 扩大至 1.5-1.8m；卷绕机速度从 12-16ppm 提升至 25-32ppm；叠片速度从 0.25s/PCS 提升至 0.125s/PCS 等。（4）动力电池新技术要求设备不断进化。刀片电池、4680、CTP 等新技术规模化进程提速将带动设备改造更新。

刀片电池与传统电池系统相比，电池系统零部件数量减少 40%以上，比能量密度虽然只提升了 9%，但 VCTP 体积能量密度可增加 50%以上，成本可下降 30%以上，叠片工艺制造出来的电池有着更好的循环特性和安全特性，刀片电池占比提升，对叠片机的需求将增长。 4680 电池是特斯拉提出的圆柱电池，其直径为 46mm，高度为 80mm。相对于传统的 21700 圆柱电池，其能量方面提高 5 倍，续航里程提高 16%，最大的特点是采用全极耳设计。全极耳技术能够成数量级的降低电池内阻和发热速率，在解决高能量密度电芯的散热问题上具有显著优势。全极耳生产过程对设备端提出了更高要求，现有电芯组装环节设备要进行升级改造，需要新增全极耳成型、全极耳与集流盘或壳体连接、检测及连续组装等关键设备。

1.5 锂电设备：进入卖方市场，未来规模超千亿

1.5.1 2021 年锂电设备高速增长，业绩兑现

本次锂电设备企业共计 15 家，包括先导智能、杭可科技、利元亨、科恒股份、赢合科技、联赢激光、海目星、星云股份、金银河、华自科技、先惠技术、今天国际、诺力股份、科瑞技术、中国电研。15 家锂电设备公司合计实现营业收入 451.52 亿元，同比 +64.88%，归母净利润 35.18 亿元，同比+84.27%；2022 年一季度，实现营收 122.04 亿元，同比+82.32%，归母净利润 7.9 亿元，同比+75.55%。从 2020 年 Q2 开始，宁德时代引领国内动力电池厂商扩产，装机量快速增长，锂电设备进入高景气周期，业绩实现高速增长。

锂电设备公司盈利能力承压,2022 一季度边际改善。2021 年整体毛利率为 27.19%，同比-4.08pct，净利率为 7.79%，同比+0.82pct，毛利率下降主要原因:1)2021 年确认收入的订单多为 2020 年订单，当时订单毛利较低；2）原材料价格上涨。单季度来看，2022Q1 整体毛利率为 25.84%，较 2021Q4 提升 1pct，净利率为 6.48pct，同比+0.52pct，盈利能力有所回升。在规模效应下，期间费用率有所降低。2021 年和 2022 年 Q1 十五家公司整体期间费用率分别为 18.14%、18.82%，分别同比-2.73pct、-4.48pct。

合同负债同比大幅提升，在手订单充足。2021 年和 2022 年 Q1 十五家锂电设备企业合同负债分别为 156.27 亿元、177.45 亿元，同比分别+116.37%、+76.51%，反映了锂电设备行业在手订单充足，未来业绩高增确定性高。分企业看，1）激光加工设备企业联赢激光和海目星 2021 年和 2022 年 Q1 合同负债增幅均超过 120%，主要原因在于动力电池对于激光焊接设备需求增加；2）先导智能在高基数情况下，合同负债同比增速分别为+102.85%、+69.38%，增速依然可观；3）利元亨合同负债同比增速均超过+110%，主要原因是利元亨开始向前中段设备进行拓展，同时承接蜂巢能源较多订单。

积极备货交付订单，经营性现金流短期承压。2021 年锂电设备行业存货规模快速增加，达到 252.27 亿元，同比+120.18%，主要原因是新接订单增加，积极备货所致；2021 年经营性现金流锂电设备行业依然维持为正，达到 30.68 亿元，2022Q1 经营性现金流为 -28.42 亿元，主要是由于交付设备需提前备货，随着订单交付，经营性现金流将大幅提升。

1.5.2 叠片技术渗透率提升，技术迭代利好设备商

锂电池由于封装方式和电池形状不同，可分为圆柱、方形和软包电池。三种动力电池的组成要素区别不大，核心差别在于圆柱和方形电池主要采用金属材料作为外壳，软包动力电池采用铝塑膜作为外壳。由于形状不同，目前方形和圆柱电池主要采用卷绕工艺，而软包电池采用叠片工艺。根据高工锂电数据，2021 年圆柱电池装机量约 8.69GWh，同比增长 10%；方形动力电池装机量约 120.99GWh，同比增长 143%；软包动力电池装机量约 10.30GWh，同比增长 155%。目前方形动力电池依然占据主流。卷绕和叠片工艺处于动力电池中段环节，是决定电池性能的工艺。卷绕就是通过控制极片的速度、张力、尺寸、偏差等因素，将分条后尺寸相匹配的正极极片、负极极片及隔膜、终止胶带等卷成极芯的一种极芯生产工艺；叠片则是通过送片机构将正、负极片与隔膜交替堆叠在一起，最终完成多层叠片极芯的一种极芯生产工艺。目前软包锂离子电池的制造主要采用叠片工艺，叠片工艺将切割好的单个极片层叠在一起。相比卷绕工艺，叠片工艺能有效避免卷绕工艺中由于极片、隔膜折弯而产生的掉粉、缝隙等极芯缺陷，极芯质量能得到有效提高，电池的整体能量密度高于卷绕，但在极片堆叠过程中，因为要将单个的正、负极片循环交叉堆叠在一起，极芯生产速率较慢。

软包电池能量密度高、安全性高，未来渗透率将提升。海外主流车企偏好软包电池，海外 LG、SKI 供应的软包电池等已在大众、奥迪、奔驰、通用、现代、福特等车企配置多款主流车型，2020 年欧洲最畅销的 20 款新能源乘用车中，有 15 款搭载软包动力电池。在高能量密度、长续航要求下，软包动力电池相对于方形和圆柱动力电池能量密度相对更高（目前可量产软包动力电池单体能量密度达到 240-250Wh/Kg 的水平，软包动力电池能量密度要比方形高出 10%-15%）。目前叠片机生产速率相对较慢，良率有待提升，但是国产锂电设备商将逐步改进效率，实现国产替代，未来叠片机将渗透率将提升，进而带动软包电池装机量提升。

1.5.3 未来锂电设备空间超过 3000 亿

资本开支大幅增长，带动锂电设备高速增长。锂电设备需求和下游电池扩产节奏紧密相关，2020 年以来，动力电池厂商资本开支扩张，固定资产投资迅速增加，锂电设备需求旺盛。从宁德时代单季度资本性开支节奏来看，2020 年 Q4 资本开支强劲反弹。

2 光伏设备：碳中和背景下，光伏产业链持续受益

2.1 碳中和+能源安全，未来光伏装机仍将持续增长

碳中和背景下，光伏装机量未来增长可期。在全球越来越多的国家认可碳中和背景，目前已经有 130 多个国家提出了“零碳”或碳中和的目标。风力发电、光伏发电等可再生能源在电力结构中的比重有望快速提升。而光伏作为清洁能源，且发电成本在持续下降，未来装机量将迎来大幅增长。2021 年全球光伏新增装机量 170GW，同比+31%，我国新增并网装机量为 54.88GW，同比+13%。

国内未来光伏投资将提升，光伏产业链将持续受益。2022 年以来，国家能源局、发改委等单位密集发布关于新能源发展的文件。3 月 21 日，《“十四五”现代能源体系规划》印发实施，规划提出确保 2025 年非化石能源消费比重提高到 20%左右，推进建设总规模 4.5 亿千瓦的大型风电光伏基地，加快分布式新能源发展。国家能源局预计今年新增新能源重点项目将带动太阳能发电投资额同比增长 202.6%；5 月 30 日，国家发改委、国家能源局发布《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》，方案提出，要实现到 2030 年风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上的目标，加快构建清洁低碳、安全高效的能源体系；6 月 1 日，国家发改委等九部门共同印发《“十四五”可再生能源发展规划》，提出十四五期间，“十四五”期间，可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中的占比超过 50%，风电和太阳能发电量实现翻倍。预计 2022-2025 年，我国年均新增光伏装机将超过 75GW。我们认为，随着国家对光伏等可再生能源发展规划的出台，国内光伏景气度将稳中有升。欧盟重视能源安全，发布“RepowerEU”能源计划。在俄乌冲突背景下，欧洲对能源安全问题日益重视。5 月 18 日，欧盟公布了“RepowerEU”能源计划细则，到 2025 年光伏装机量达到 320GW，是 2021 年底欧盟光伏装机量的两倍；未来五年将投资 2100 亿欧元，将 2030 年可再生能源占比将从之前的 40%提高到 45%，可再生能源发电量从之前的 1067GW 提升到 1236GW。欧洲光伏需求超预期将提升光伏行业景气度，国内光伏产业链未来 5 年将受益于海外需求增长。

2.1.1 光伏各环节成本不断降低

光伏各环节成本大幅降低，带动投资成本大幅下降。光伏行业每一次的技术革命，都带动了产品的快速迭代和降价。从 2011 年到 2020 年单晶硅价格下降幅度超过 70%，组件综合价格指数也下降近 60%。主要得益于硅片和组件生产设备的国产化，单台设备性能提升及电池片工艺不断优化，提升电池发电效率。根据测算，Perc 电池效率每提升 1%，生产成本降低 7%。目前 Perc 电池的效率已经突破 23%，大幅降低了度电成本。（1）硅料环节：改良西门子法和硅烷流化床是生产多晶硅主要的两种方式，前者生产出棒状硅，后者是颗粒硅；（2）硅片环节：单晶硅占据主流路线，主要技术革新是连续投料拉棒和金刚线切割，以减少切割环节消耗；同时大尺寸、薄片化成为趋势。2021 年 182mm 和 210mm 尺寸合计占比由 2020 年的 4.5%迅速增长至 45%，未来其占比仍将快速扩大。（3）电池片：Perc 电池成本不断降低，2021 年，perc 设备投资成本降低至 19.4 万元/MW，同比下降 13.8%，降幅远超 2020 年预期，产线可兼容 182mm 及 210mm 的大尺寸产品，单条产线产能已达到 500MW 以上；（4）组件环节：主要为镀膜玻璃、加厚超软焊带、高透 EVA、半片、多主栅、叠瓦等技术的应用，提升效率降低成本；使用大尺寸超高速串焊机，调整兼容尺寸（大尺寸串焊机等）、使用高精度焊丝压延整形模块。2021 年新投产线设备投资额为 6.2 万元/MW，与 2020 年相比有所降低。

2.2 N 型电池产业化加速推进

P 型电池以 PREC 为代表，制作工艺简单，成本较低，在多年发展中目前成为行业的主流选择；N 型电池以 HJT、TOPCon 等为代表，虽然发电效率更高，但由于工艺更加复杂，多年来一直难有大规模量产，成本是制约电池工艺推广的瓶颈。2021 年，新建量产产线仍以 PERC 电池产线为主。随着 PERC 电池片新产能持续释放，PERC 电池片市场占比进一步提升至 91.2%。n 型电池（主要包括异质结电池和 TOPCon 电池）相对成本较高，量产规模仍较少，目前市场占比约为 3%，较 2020 年基本持平。随着平价上网的到来和 N 型电池国产化设备的日趋成熟，N 型电池再度迎来产业化良机。 2021 年 N-TOPCon 电池线设备投资成本约 22 万元/MW，略高于 PERC 电池；异质结电池设备投资成本 40-50 万元/MW。随着未来设备生产能力的提高及技术进步，单位产能设备投资额将进一步下降。进入 2022 年以来， N 型电池招标进度加快，逐步进入扩张周期。（报告来源：未来智库）

2.2.1 HJT：效率最高，产线投资成本持续降低

HJT 电池转换效率突破 26%，不断创造晶硅电池效率记录。2021 年 2 月，钧石能源 HDT 异质结太阳能电池量产产品的最高转换效率达到了 25.2%；9 月迈为和 SunDrive 共同打造的异质结电池，光电转换效率达到了 25.54％，创造了新的世界纪录；10 月，隆基股份以 25.82%的效率再次打破世界纪录；2022 年 6 月，隆基 M6 全尺寸电池(274.4c ㎡)光电转换效率达 26.50%，创造了大尺寸单结晶硅光伏电池效率新的世界纪录。 HJT 将迎来爆发，国产化推动投资成本降低。2022 年预计全市场 HJT 市场规模为 20-30GW。HJT 电池的生产分为制绒清洗设备（投资占比 10%）、非晶硅沉积设备（投资占比 50%）、透明导电薄膜设备（投资占比 25%）和丝网印刷设备（投资占比 15%）。其中制绒清洗设备和丝网印刷设备已经实现国产替代；迈为股份、捷佳伟创、理想万里辉和钧石能源均有 PECVD 设备销售；迈为股份、捷佳伟创、钧石能源均有 PVD 设备销售，理想万里辉正在推进样机研发。此外，迈为股份、捷佳伟创正积极布局整线设备供应能力，有望打造整线服务模式。

PERC 电池效率已接近极限，N 型电池开始接棒。头部厂商纷纷加码 HJT 电池、 TOPCon 电池。HJT 工艺最简单，天然适合自动化规模化生产，长期看更具潜力，适合叠加钙钛矿新技术的应用。华晟 500MW 异质结电池项目于 2021 年 3 月正式投产出片。为了实现降本的目标，HJT 电池企业主要可以从以下方面降本增效：（1）降低硅片厚度、减少硅使用量，爱康 HJT 电池已完成 100 微米厚度以下的中试，相对于市场上正常使用的 N 型硅片厚度降低了 30%以上；（2）控制银浆消耗量、实现低温银浆国产化和本土化，引入银包铜技术后，210 半片银耗量将由现在的 120mg 降低到 110mg；（3）提高设备单产效率和规模化；（4）生产设备从进口为主转向依靠国产自足等途径实现。 HJT 电池设备投资成本 4 亿元/GW，未来随着设备成熟，单 GW 设备投资成本将持续降低。

HJT 产业化加速，电池厂商扩产加快。2020 年异质结新增 1.85GW，2021 年新增 8.1GW。 2022 年以来，HJT 行业招标节奏加快。今年以来印度信实、华晟、隆基、华润电力等在 HJT 领域开始发力，明确规划产能超过 30GW，预计今年新增扩产达到 20-30GW。按照单 GW 设备投资额 4 亿计算，仅 2022 年 HJT 电池带来的增量光伏设备空间超过 80 亿。 1)金刚玻璃：2022 年 6 月公司发布公告，拟新设控股子公司甘肃金刚羿德光伏有限公司为实施主体投资建设 4.8GW 高效异质结电池片及组件项目，项目投资额为 41.91 亿元，建设周期为 18 个月。 2)华润电力：2022 年 5 月，华润电力发布 12GW 高效异质结太阳能电池及组件项目配套标准厂房工程总承包信息。 3）安徽华晟：2022 年 5 月，华晟宣布拟建宣城 4.8GW 双面微晶异质结项目，该项目将在 2023 年 Q1-Q3 分两期完成全部设备搬入和调试投产；此外，华晟还与大理州政府、华能澜沧江水电股份有限公司正式签署合作协议，将共同在大理投资建设 5GW 高效异质结光伏电池和组件项目。 4）印度信实：2022 年 4 月，4 月 15 日，根据迈为股份公告，公司全资子公司新加坡迈为获得信实工业 4.8GW 购太阳能异质结电池生产设备整线订单。信实工业拟向新加坡迈为采购太阳能异质结电池生产设备整线 8 条，产能为 600MW/条，共 4.8GW。

2.2.2 TOPcon：规模扩产启动，带来增量设备机会

N 型电池是光伏行业发展的必然趋势。从工艺的角度来看，N 型硅片作为衬底具有更高的少子寿命且无光致衰减，同时随着表面钝化技术的改善与提高，N 型电池效率在快速提升;从产业发展来看，N 型隧穿氧化层钝化接触(N-TOPCon)电池技术因其独特的电池结构及较高的转换效率，成为市场关注的焦点。 TOPCon 转换效率提升，最高可达 28.2%~28.7%。TOPCon 电池应用了钝化接触技术，在电池背面升级使用了微纳米隧穿氧化层和载流子选择性微晶硅薄膜的叠层功能结构。该结构使得钝化性能和导电性能的双向提升，带来了电池转化效率和发电表现的提升显著。 N 型 TOPCon 电池在量产环境下最高效率接近 25%，应用前景广阔。

TOPCon 较其他 N 型电池的优势主要体现在以下 2 个方面。（1） TOPCon 电池工艺产线与 PERC 产线的兼容性高，其可与 PERC 晶体硅太阳电池的高温制备工艺产线相兼容。现有的 PERC 晶体硅太阳电池工艺产线只需要添加 B 扩散设备及 PECVD-poly 三合一设备即可升级为 TOPCon 电池产线。而 HJT 电池工艺则与现有的 PERC 晶体硅太阳电池工艺完全不同。因此，基于光伏行业现有的 PERC 太阳电池产能巨大，TOPCon 电池新增投资较少，最具经济性。（2）目前 TOPCon 电池的性价比优势更明显。从产品性能来看，n-TOPCon 单晶硅太阳电池也能实现较高的光电转换效率，根据 CPIA 数据， n 型 TOPCon 电池平均转换效率达到 24%，异质结电池平均转换效率达到 24.2%，与 HJT 电池量产效率相差不大。

TOPCon 增加扩散、刻蚀及沉积设备，单 GW 投资略高于 PERC。TOPCon 产线 70%设备与 PERC 重叠，TOPCon 与 PERC 相比需新增三个环节设备：硼扩、隧穿氧化层沉积、多晶硅沉积与掺杂、去绕度清洗。硼扩散工艺可通过扩散炉实现，通过低压方式扩散进入衬底材料当中。接触钝化层制备有 LPCVD/PECVD/PEALD 等技术路线，其中 LPCVD 工艺最为成熟，成为目前市场主流。2021 年 TOPCon 电池线设备投资成本约 22 万元/MW，略高于 PERC 电池，未来随着设备生产能力的提高及技术进步，单位产能设备投资额将进一步下降。多家厂商扩产 TOPCon，项目密集落地。（1）晶科能源 2022 年初在安徽合肥、浙江海宁已投产的 16GW N 型 TOPCon 电池项目产能爬坡顺利，量产效率在 24.6%- 24.7%，生产良率接近 PERC 水平。2022 年 4 月，晶科能源 182N 型 TOPCon 电池转化效率世界纪录，全面积电池转化效率达到 25.7%；（2）钧达股份在安徽滁州一期 8GW N 型 TOPCon 项目建设目前正有序推进中，转换效率达到 24.5%以上，良率可以做到 98%左右，预计 2022 年内将达产，预计出货量 2~3GW；（3）2022 年 6 月沐邦高科发布公告，公司与江西省安义县人民政府签订了《投资战略合作框架协议》，未来将建设 8GWTOPCON 光伏电池生产项目。下半年 TOPCon 扩产节奏将加快，其经济性优势将体现。

3 风电设备：十四五装机超预期，海上风电弹性高

3.1 碳中和背景下，风电设备政策利好不断

“双碳”背景加速能源转型，风电装机再上新台阶。根据国家能源局数据，2021 年，全国风电新增并网容量 47.57GW，同比 -33.63%，占当年全国新增发电装机容量的 26.98%，同比下降 11 个百分点。其中，陆上风电新增并网容量 30.67GW，同比- 55.30%；海上风电新增并网容量 16.90GW，同比 +452.29%。海风受抢装潮影响，2021 年新增装机大幅提升。中国成为全球最大的风电市场，未来发展前景广阔。从全球风电发展情况来看，根据 GWEC 统计，2021 年全球风电新增装机容量达到 93.6GW，装机规模进一步增长；中国连续 12 年稳居全球最大风电市场的位置，占比高达 50.91%。截至 2021 年底，我国风电累计并网容量 328.48GW，同比+ 16.68%。其中，陆上风电累计并网容量 302GW，同比+13%；海上风电累计并网容量 26.39GW，同比+ 194%。

陆上风电和海上风电相继进入平价时代。2019 年 5 月，国家发改委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》，将陆上和海上风电标杆上网电价均改为指导价，风电项目全部通过竞争方式确定上网电价。对于 2018 年底之前和 2019-2020 年核准的陆上风电项目，必须在 2020 年底和 2021 年底前完成并网发电才能获得补贴；2021 年开始新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补贴。国家发改委、国家能源局《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》，新增海上风电项目不再纳入中央财政补贴范围，按规定完成核准（备案）并于 2021 年 12 月 31 日前全部机组完成并网的存量海上风力发电项目，按相应价格政策纳入中央财政补贴范围。

风电行业发展利好不断，十四五期间装机将超预期。国内利好政策密集出台，行业景气周期延续。2021 年 5 月 11 日，国家能源局下发《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》，指出 2021 年风电、光伏发电量占全社会用电量的比重达到 11% 左右，后续逐年提高，确保 2025 年非化石能源消费占一次能源消费的比重达到 20%左右；2021 年 10 月 24 日，中共中央、国务院印发了《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》，确立了 2025、2030 以及 2060 年的双碳目标，并逐步构建形成了“1+N”政策体系；10 月 26 日，国务院印发《2030 年前碳达峰行动方案》，再次明确 2030 碳达峰目标，到 2030 年，非化石能源消费比重达到 25%左右，单位国内生产总值二氧化碳排放比 2005 年下降 65%以上；2022 年 5 月 30 日，发改委、国家能源局联合下发《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》（以下简称方案），提出 21 项措施推动新能源项目发展，方案指出推动风电项目由核准制调整为备案制，将加速风电项目落地；6 月 1 日，发改委、国家能源局等九部门印发《“十四五”可再生能源发展规划》，该规划提出将推进大型陆上风电基地建设和海上风电基地建设，到 2025 年风电发电量实现翻倍。预计在利好产业政策密集出台的情况下，叠加风电装机成本快速下降，有望带动行业的高增长。

3.2 看好海上风电带来的设备机会

海上风电弹性高，十四五国内海风新增装机将超 50GW。相比陆上风电，海上风电具备风电机组发电量高、单机装机容量大、机组运行稳定以及不占用土地，不消耗水资源，适合大规模开发等优势。目前国内各沿海地区海上风电规划及支持政策陆续出台，主要海上风电开发省市已公布的“十四五”期间海上风电建设规划，“十四五”期间预计新增海上风电超过 50GW。2022 年 4 月，广东省发布《广东省能源发展“十四五”规划》，十四五期间新增海上风电装机容量约 17GW；山东十四五能源规划提出，到 2025 年十四五期间新增海上风电装机容量约 12GW；《江苏省“十四五”海上风电规划》明确提出，十四五”规划海上风电项目场址共 28 个，规模超过 9GW。伴随着海上风机价格不断降低及施工成本低逐步降低，海上风电在“十四五”阶段将迎来爆发式增长。

大兆瓦技术、规模化效应推动海上风电投资成本下降。大兆瓦机组可充分利用高风速机位点、提升单位面积利用率，在风电场容量不变情况下减少机位点、降低风电场整体造价及运维成本。根据罗兰贝格测算数据，6MW 机型替换 3MW 机型可使平准化度电成本下降约 17%；另一方面，建安费用占海上风电成本比例约 35%，规模化开发可实现批量基础打桩、机组吊装，提高施工船吊装效率、降低施工费用。江苏省是我国海上风电产业起步最早、产业链相对较为完善的地区，其海上风电项目的单位建设成本约为 15000 元 /kW，而广东省和福建省 2 个地区的海上风电项目的建设成本约在 17000 元～18000 元 /kW。

无惧短期扰动，优选高壁垒环节设备商。2021 海上风电经历抢装潮后，2022 年招标价格和招标量都有不同程度下滑，但是从中长期看，海上风电新增装机预期依然很高，十四五期间保守新增装机超过 50GW。海上风电从近海向深远海发展，离岸距离和水深不断向外突破。虽然在海风平价背景下，风电产业链各环节都有所承压，但是长期而言成长性依然较高。

4 军工板块上半年表现：估值调整，增长延续

4.1 板块行情与估值

今年以来沪深 300 指数下跌 12.8%，上证指数下跌 8.9%，创业板指下跌 20%。申万国防军工板块下跌 20.4%，在全部申万一级行业中排名第 29 位。国防军工二级板块中，地面兵装、航海装备、军工电子、航空装备和航天装备今年以来分别下跌 12.8%、18.4%、 19.6%、22.1%和 24%。

军工板块 2022 年以来在市场情绪等因素影响下，出现大幅回调，中证军工指数今年以来累计下跌 23%。行业景气扩张逻辑不变，下游企业预收款项验证大额订单落地，将沿产业链向上游、中游有序传导，“十四五”期间配套企业需求放量确定性强。中证军工指数估值为 54 倍，处于历史 PE 的 10%分位值，继续看好当前位置下板块配置价值。

4.2 年报与一季报表现

1）利润表相关表现

2021 年申万国防军工板块实现营业收入总额 5169 亿元、同比+13%；实现归母净利润总额 309 亿元、同比+11.6%。细分板块来看，航空装备板块营收和净利润增速最高，板块实现营业收入总额 2059 亿元、同比+16%；实现归母净利润总额 131 亿元、同比+45.9%。军工电子板块营收和净利润增速分别为 15.1%和 27.3%。地面兵装、航海装备、航天装备板块营收分别增长 12.6%、8.8%和 8.2%，净利润有所下滑，同比分别下降 7.2%、61%和 9.9%。

2021 年申万国防军工板块整体毛利率为 19.8%、较 2020 年提升了 0.1 个百分点；整体净利率为 6.0%、较 2020 年下降了 0.1 个百分点；利润率水平整体表现基本持平。细分板块来看，军工电子板块利润率水平最高，毛利率为 38%，并较 2020 年提升了 0.7 个百分点；净利率为 12.6%、较 2020 年提升了 1.2 个百分点。航天装备与航空装备板块毛利率分别为 20.7%和 17.7%，较 2020 年都小幅下降 0.2 个百分点；航空装备板块净利率为 6.4%、较 2020 年提升了 1.3 个百分点，净利率增幅最高；航天装备板块净利率为 5.2%、较 2020 年下降了 1 个百分点。

地面兵装板块毛利率为 17.2%、较 2020 年提升了 1 个百分点，毛利率增幅最高；净利率为 6.1%、较 2020 年下降了 1.3 个百分点。航海装备板块利润率水平较低，毛利率为 11.4%，并较 2020 年下降 0.6 个百分点；净利率为 1.3%、较 2020 年下降了 2.4 个百分点。 2021 年申万国防军工板块实现经营净现金流总额 552 亿元、同比+17.1%。细分板块来看，航天装备、军工电子、航空装备经营净现金流增幅分别达到 75.1%、45.6%和 39.6%。地面兵装、航海装备板块经营净现金流分别下降 61.8%和 7.3%。研发投入上，2021 年国防军工各板块研发投入不同程度增长，投入研发费用总额 250 亿元、同比+15.2%。航空装备板块研发投入增幅最高、为 24.5%。军工电子、航天装备、地面兵装研发投入分别增长 17%、16.3%和 14.9%。航海装备板块研发投入增幅较低、为 4.9%。

国防军工板块 2022 年一季度增长延续，实现营业收入总额 1047 亿元、同比+11.8%；实现归母净利润总额 75 亿元、同比+16.3%。细分板块来看，航空装备板块业绩表现依然强劲，22Q1 营收和净利润分别同比增长 19.6%和 37.1%。地面兵装板块一季度也取得较好业绩表现，营收和净利润分别同比增长 18.3%和 26.8%。航天装备板块营收增长 15.7%、净利润增长 6.9%；军工电子板块营收增长 7.6%、净利润增长 13.2%；航海装备板块营收增长 2.8%、净利润下滑 63.6%。

2）资产负债表相关表现

资产负债表相关项目来看，22Q1 国防军工板块合同负债总额为 2080 亿元，较 21Q1 增长 51.2%；其中航空装备板块合同负债金额为 740 亿元、同比+250.3%。大额订单落地并向上游有序传导，22Q1国防军工板块预付款项总额为888亿元，较21Q1增长56.4%; 其中航空装备板块预付款项金额为 382 亿元、同比+348.5%。

航空装备板块过去一年合同负债和预付款项变化来看，21Q2 合同负债金额由 211 亿元提升至 844 亿元，环比大幅增长 299%；此后几个季度环比在上下 10%波动。21Q2 预付款项金额由 85 亿元提升至 248 亿元、环比+192%，并在 22Q3 继续提升至 396 亿元、环比+60%；此后两个季度环比在上下 5%波动。

合同金额大幅增长，保交付存货备货增加，22Q1 国防军工板块存货总额为 2708 亿元，较 21Q1 增长 13.2%。其中航空装备板块存货总额为 1125 亿元、同比+10.7%。军工电子、航天装备和航海装备板块存货金额同比分别增长 24.3%、21.3%和 11.5%；地面兵装板块存货金额同比小幅下降 0.2%。（报告来源：未来智库）

5 强军百年，航空装备将是发展重点

2019 年 7 月，《新时代的中国国防》白皮书提出，新时代中国国防和军队建设，聚焦能打仗、打胜仗，推动机械化信息化融合发展，加快军事智能化发展。战略目标是，到 2020 年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展，战略能力有大的提升；力争到 2035年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。 2020 年 10 月，十九届五中全会提出，加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一。

全会同时提出，要提高国防和军队现代化质量效益，促进国防实力和经济实力同步提升，构建一体化国家战略体系和能力，推动重点区域、重点领域、新兴领域协调发展，优化国防科技工业布局，巩固军政军民团结。 2021 年 11 月，国防部发言指出，“十三五”时期武器装备建设实现跨越式发展、取得历史性成就。在装备建设总体形态上，基本建成以三代为主体、四代为骨干的装备体系。传统地面作战、近岸防御装备数量适度压缩，远海防卫、远程打击等新型装备加速发展。在骨干装备建设发展上，各类装备代次搭配、形成实战能力，东风-17 导弹、东风-26 导弹等批量装备。在装备建设管理体系上，积极推进装备现代化管理体系建设。

5.1 国防支出稳步增长尚有空间

我国国防支出近年来呈稳定增长趋势，。根据中国财政部在全国人大会议上提交的政府预算草案报告，中国今年的国防支出预算比 2021 年增长 7.1％，增幅比去年上调 0.3 个百分点。2016 年至 2021 年，我国国防费预算增幅分别为 7.6%、7%、8.1%、7.5%、 6.6%和 6.8%。我国年度国防费主要由人员生活费、训练维持费和装备费三部分构成。根据《新时代的中国国防》数据，2010 年至 2017 年，人员生活费比重有所下降，装备费比重不断上升，训练维持费比重在 30%附近有所波动。2010 年装备费比重为 32.5%，此后逐年上升，到 2017 年占国防费比重达 41.1%。

根据 SIPRI 统计数据，2020 年主要国家国防支出占 GDP 比重中，沙特阿拉伯、俄罗斯和美国这一比重最高，分别为 8.4%、4.3%和 3.7%，中国国防支出在 2020 年占 GDP 比重为 1.7%。2000 年至今中美俄三国这一比重的历史变化来看，中国始终稳定在 1.7- 2%之间。美国在 2010 年之前，国防支出占 GDP 比重逐年上升，并在 2009 和 2010 年达到 4.9%，此后逐渐下降，但在 2019-2020 年又开始回升。俄罗斯国防支出占比波动较大，2016 年达到 5.4%，此后回落。

5.2 军机进入“20”时代，数量与代际仍存差距

《新时代的中国国防》白皮书对海陆空三军提出如下战略要求：陆军：按照机动作战、立体攻防的战略要求，加快实现区域防卫型向全域作战型转变，提高精确作战、立体作战、全域作战、多能作战、持续作战能力，努力建设一支强大的现代化陆军。海军：按照近海防御、远海防卫的战略要求，加快推进近海防御型向远海防卫型转变，提高战略威慑与反击、海上机动作战、海上联合作战、综合防御作战和综合保障能力，努力建设一支强大的现代化海军。空军：按照空天一体、攻防兼备的战略要求，加快实现国土防空型向攻防兼备型转变，提高战略预警、空中打击、防空反导、信息对抗、空降作战、战略投送和综合保障能力，努力建设一支强大的现代化空军。陆海空三军“立体攻防”、“远海防卫”、“攻防兼备”的战略要求，无疑对军机“量” 与“质”提出更高的要求。随着歼 20、运 20、直 20 等机型加速列装，我国军机已经进入“20”时代，“十四五”期间数量提升与先进型号迭代需求明确。航空装备发展迎来最好时代，预期航空装备支出增速将高于装备费整体增速。根据《Flight Global》统计数据，从各国现役军机数量来看，美国军机总数 13246 架、俄罗斯 4173 架、中国 3285 架，美军机数量约为中国的 4 倍。

我国军机数量增补空间很大、新型号迭代任务紧迫。按照战略空军架构，构建以三代为主体、四代为骨干的装备体系下，以“20”为代表的先进战机批产列装将加速，下游订单释放推动，带动航空装备产业链景气度提升。

5.3 “小核心、大协作”，民参军发挥市场活力

航空工业是军民融合深度发展的着力点。航空工业集团在 2017 年 6 月出台《关于深入贯彻落实国家军民融合发展战略的决定》，指出要充分利用社会优质资源，构建“小核心、大协作”的航空产业军民融合发展新模式，还明确了 3 个 70%的军民融合指标要求：到 2020 年，航空产业链中一般能力的社会化达 70%、集团公司军民融合收入占总收入比例 70%及集团公司资产证券化率达 70%。航空产业形成“小核心、大协作”的发展格局，民营企业建立“锻件生产—零部件加工—部组件装配”的全流程配套关系成为行业发展趋势。截至 2018 年，航空工业 12 家主机单位的民营供应商数量占比超过 50%，53 家辅机单位的民营供应商数量占比平均值超过 75%，民营企业已成为航空工业供应链的重要力量。

航空工业逐步推进构建航空产业新体系。强化向外产业融合，有序放开非核心制造能力。与成都、沈阳、西安、南昌等地方政府和民营企业共同打造了一批航空制造业集聚平台，实现社会化配套的集中管控和高效协同。央企发挥产业链引领作用，民参军充分发挥市场活力，配套保障与供给能力持续提升。

6 航空装备产业链重点上市公司

6.1 图南股份：高温合金民营核心供应商

图南股份目前是国内少数几家同时拥有军民资质认证，且同时具备生产铸造高温合金母合金、精密铸件、变形高温合金产品的全产业链工业化生产能力的企业。公司拥有先进的特种冶炼、精密铸造、制管等装备，建立了特种熔炼、锻造、热轧、轧拔、铸造的全产业链生产流程，自主生产高温合金、精密合金、特种不锈钢等高性能特种合金材料。通过冷、热加工工艺，形成了棒材、丝材、管材、铸件等较完整的产品结构，产品要应用在包含航空发动机、燃气轮机、核电装备等军用及高端民用领域。 2021 年公司实现营业收入 6.98 亿元、同比+27.7%；实现归母净利润 1.8 亿元、同比+66.2%；扣非归母净利润 1.6 亿元、同比+73.5%。2022Q1 实现营业收入 2.1 亿元、同比+42.2%；实现归母净利润 4040 万元、同比+11.9%；扣非归母净利润 4014 万元、同比 +22.1%。

公司 2021 年铸造高温合金销量 713 吨，实现收入 2.9 亿元、同比+45.4%；毛利率为 51.1%、同比提升 6 个百分点。变形高温合金销量 1354 吨，实现收入 2.0 亿元、同比 +4.9%；毛利率为 28.1%、同比提升 2.5 个百分点。特种不锈钢销量 352 吨，实现收入 8747 万元、同比+60.4%；毛利率为 42.3%、同比提升 7 个百分点。公司在 2021 年先后完成 DZ40M、DZ417G 定向铸造高温合金母合金，及 K417G、 K40M、K465 等等轴晶铸造高温合金母合金的试制、验证工作，将逐步进入批产阶段。完成 GH2132、GH4169、GH4738 等紧固件用变形高温合金棒丝材的研制，部分产品实现批量供货。完成多个型号精密铸件的试制，完成航空用无缝高强度管材的开发。随着配套研制产品逐步实现量产，预计将为公司“十四五”期间销售收入做出贡献。

6.2 航宇科技：航发环锻件核心供应商

航宇科技主要从事航空难变形金属材料环形锻件研发、生产和销售，核心产品为航空发动机环形锻件，产品主要应用于国内外航空发动机、燃气轮机、航天运载火箭、导弹、新能源等高端装备领域。公司已成为我国国产航空发动机环形锻件的主研制单位之一，全面参与国内所有现役、在研、预研航空、航天环锻件的研制与生产任务，是 C919 航空发动机长江 1000、长江 2000 环锻件主研制单位。同时全方位融入了国际商用航空发动机供应体系，成为了全球六大商用航空发动机公司合格供应商，是具备 GE、普惠、罗罗、法国赛峰、MTU、霍尼韦尔合格供方资质并配套全系金属材料的锻件制造企业。 2021 年公司实现营业收入 9.60 亿元、同比+43.1%；归母净利润 1.39 亿元、同比 +91.1%；扣非归母净利润 1.24 亿元、同比+76.25%。下游航空、航天、燃气轮机和能源装备领域市场和客户需求增加，带来营业收入增长，规模化效应下公司进一步实现降本增效，利润大幅增长。2022Q1 实现营业收入 3.12 亿元、同比+58.2%；归母净利润 0.52 亿元、同比+59.6%；扣非归母净利润 0.49 亿元、同比+71.2%。

随着公司销售体量扩大，近年来盈利水平稳步提升，2021 年实现毛利率 32.6%、同比提升 3.8 个百分点；实现净利率 14.5%、同比提升 3.6 个百分点。公司 2021 年航空锻件实现营收 6.7 亿元、同比+30%，占总营收的比重近 70%；航空锻件毛利率为 32.5%、同比提升 2.1 个百分点。航天、能源和燃气轮机领域也为公司带来业绩新的增长点。公司航天锻件运用于运载火箭发动机及导弹系统，包括用于连接航天装备各部段的各类筒形壳体，2021 年实现营收 1.5 亿元、同比+97.7%，毛利率为 31.5%。燃气轮机锻件产品应用于驱逐舰、护卫舰等舰载燃气轮机及工业燃气轮机，2021 年实现营收 3805 万元、同比+60.5%，毛利率为 34.3%。能源装备锻件主要为风电装备的各类轴承锻件、核电装备的各类阀体、筒体和法兰，以及用于生产锂电子电池的基本材料电解铜箔装备的钛环/阴极辊，2021 年实现营收 6456 万元、同比+112.4%，毛利率为 40.6%。

6.3 北摩高科：航空制动系统核心供应商

北摩高科是军工领域高端装备制造的高新技术企业，公司自设立以来专注于军、民航空航天飞行器起落架着陆系统及坦克装甲车辆、高速列车等高端装备刹车制动产品的研发与制造。主要产品及服务包括飞机刹车控制系统及机轮、刹车盘（副）、元器件检测等，是国内军民用航空制动领域最具竞争力的企业。公司在飞机着陆制动系统领域具有深厚的技术积累和丰富的应用经验，产品广泛应用于歼击机、轰炸机、运输机、教练机、军贸机、直升机、航天高空飞行器及坦克装甲车辆等重点军工装备，也可应用于民用航空、轨道交通领域。 2021 年公司实现营业收入 11.3 亿元、同比+64.9%；实现归母净利润 4.2 亿元、同比+33.4%；扣非归母净利润 4.1 亿元、同比+33.7%。2022Q1 实现营业收入 3.7 亿元、同比+44.7%；实现归母净利润 1.5 亿元、同比+47.6%；扣非归母净利润 1.5 亿元、同比 +52.0%。

2021 年公司传统主业刹车盘、机轮及刹车控制系统合计实现营收 5.1 亿元、同比5.3%，主要由于刹车控制系统及机轮业务营收下降 23.4%；实现毛利率 81.5%、同比提升 6.3 个百分点。起落架为新增系统级产品，2021 年实现某型飞机起落架业务收入，贡献收入 4047 万元。子公司京瀚禹作为公司检测业务载体，业务涉及航空、航天、电子及国防各领域，形成相对成熟全面的电子元器件检测工作体系。2020 年 9 月纳入合并报表范围，得益于母公司赋能新客户和军工检测行业景气度的提升，2021 年实现销售收入 5.56 亿元、同比+323.5%；毛利率为 80.8%、同比提升 7.8 个百分点。公司立足军品市场，耗材特性使公司产品受益于增量及存量维修保障市场，主战装备列装放量、实战演习频率和飞行训练小时数提升，公司都将直接受益。2021 年公司正式完成起落架着陆系统的交付，实现了从零部件供应商、材料供应商向系统供应商、整体方案解决商的跨越式转变，系统集成优势明显、配套层级显著提升。今年 1 月发布公告，公司碳碳复合材料刹车盘通过海航航空技术有限公司与祥鹏航空考核验证评估，并签订十年航材采购供货协议。公司正式进入民航飞机刹车盘后市场，开创碳碳复合材料刹车盘国产替代先河，未来有望贡献业绩新的增长点。

6.4 光威复材：高性能碳纤维核心供应商

光威复材是国内最早实施碳纤维国产化事业的民营企业，也是我国碳纤维国产化事业的成功实践者。公司打破了西方国家对我国碳纤维的垄断与封锁，并因此形成了其在我国航空航天领域碳纤维主力供应商地位。公司以高端装备设计制造技术为支撑，形成了从原丝开始的碳纤维、织物、树脂、高性能预浸材料、复合材料制品的完整产业链布局，是目前国内碳纤维行业生产品种最全、生产技术最先进、产业链最完整的龙头企业之一。随着低成本和高效生产技术的逐步成熟，公司积极开发民用碳纤维及其复合材料产品，业务不断向下游延伸。 2021 年公司实现营业收入 26.1 亿元、同比+23.3%；实现归母净利润 7.6 亿元、同比+18.2%；扣非归母净利润 7.1 亿元、同比+26%，2021 年各项业绩指标均稳健增长。 2022Q1 营收 5.9 亿元、同比-5%，归母净利润 2.1 亿元、同比-5.4%；主要受威海突发疫情，及上期营收贡献较大的风电预浸料阶段性订单结束的影响。

2021 年公司碳纤维、碳梁及预浸料三大业务分别实现营收 12.8/8.1/3.6 亿元，同比分别增长 18.3%/12.6%/51.9%。复合材料加工制造业务及时完成并交付，实现营收 0.96 亿元、同比+141%；光威精机板块实现营收 0.48 亿元、同比+60.5%。非定型纤维全年实现销售 3.7 亿元，其中 T700 级、 T800 级和高强高模 MJ 收入占比分别为 43.9%/28.2%/25.8%。非定型碳纤维贡献毛利润比例达 12.6%，对业绩增长的贡献达到 70.3%。T800 级系列产品作为下一代航空装备用主力材料，未来量产将对公司业绩增长有显著带动作用。公司坚持高强、高模、低成本的“两高一低”碳纤维业务发展战略，持续投入研发资源，在新项目、新产品和新技术方面取得优异成绩。T800H 航空应用项目验证工作基本完成，并且已有 105 吨产能的产线能满足小批量交付需求；T700S 级、T800S 级两款产品在某重大壳体应用项目全国择优评比中成为重要的参研单位及供应商；碳纤维方管和建筑补强板实现批量生产等。多项研发及扩产项目同步建设，高强高模型碳纤维产业化项目正式批产，某定型碳纤维产品原丝产能异地重建的等同性验证工作完成，使该型号生产线碳纤维产能增加至每年 500 吨左右。公司在今年公告将以现金出资收购北京蓝科盈晟航空科技有限公司 100%股权，以进一步建立复合材料设计平台、逐步增强复合材料设计能力。

6.5 华秦科技：军用隐身材料龙头

华秦科技主要从事特种功能材料，包括隐身材料、伪装材料及防护材料的研发、生产和销售，产品应用于我国重大国防武器装备如飞机、主战坦克、舰船、导弹等的隐身、重要地面军事目标的伪装和各类装备部件的表面防护。2016 年起陆续取得了与军工业务相关的全套资质，部分特种功能材料产品实现了小批量生产。公司隐身材料及伪装材料的核心型号分别在 2019 年及 2020 年实现了批产应用，业绩快速放量。2018-2021 年营收由 0.5 亿元增长至 5.1 亿元、CAGR 达 43.6%；归母净利润由 0.1 亿元增长至 2.3 亿元、CAGR 达 80.7%。 2021 年公司实现营业收入 5.1 亿元、同比+23.7%；实现归母净利润 2.3 亿元、同比 +50.6%；扣非归母净利润 2.0 亿元、同比+21.3%。2022Q1 实现营业收入 1.4 亿元、同比 +203.5%；实现归母净利润 5929 万元、同比+92.0%；扣非归母净利润 4926 万元、同比 +371.1%。

公司 2021 年整体毛利率为 58.8%、整体净利率为 45.6%。隐身材料及伪装材料产品实现定型批产以来，采购量大幅增加、产品销售价格有所下降，公司毛利率近年来略有下降。公司在今年 3 月公告签订批产隐身材料销售合同，总金额为 2 亿元；此前招股书公告 2021 年至招股书签署日，新签超过 1000 万元订单金额达 7.9 亿元。公司批产产品已在航空航天领域批量应用，并逐步拓展至其他领域市场，在手订单饱满、业绩增长持续性强。隐身材料占公司营收比重超过 80%，公司是目前国内极少数能够全面覆盖常温、中温和高温隐身材料设计、研发和生产的高新技术企业，主要优势在于中高温领域。2018- 2021 年投入研发费用 558 万元、1764 万元、4271 万元和 5214 万元，占总营收的比重都超过 10%。目前公司已经有 3 个牌号隐身材料、2 个牌号伪装材料定型批产；另有 24 个牌号隐身材料、6 个牌号伪装材料以及 2 个牌号高效热阻材料在小批试制中，为公司未来业绩持续增长奠定基础。公司首发募投项目 6.8 亿元用于实施特种功能材料产业化项目，以对现有生产线进行改造升级，扩大隐身材料、伪装材料及防护材料的生产能力。同时计划投资 3.2 亿元用于特种功能材料研发中心项目，不断推进技术与新产品研发，保持公司长期竞争力。

7 外贸叠加练兵备战，精确制导武器需求旺盛

7.1 精确制导武器在战争中的重要程度不断提升

美国兰德公司的专家把精确制导武器定义为直接命中概率大于 50%的导弹、制导炮弹和炸弹的统称。相比传统的炸弹、炮弹，精确制导武器具有高精度、高效能、射程远、威力大等特点。精确制导武器命中精度是普通弹药的几十甚至上百倍，轰炸同一目标需要普通炸弹的数目可能需要上百枚，而制导炸弹一般仅需 1-2 枚。精确制导武器的高效能主要体现在其价格交换比上，一枚造价几十万美元的导弹可击沉造价为数亿美元的“战舰，价格交换比达到 1：1000。精确制导导弹携带动力发动机调整飞行姿态，射程远远大于普通炮弹。对于普通的地面压制炮，大中口径火炮射程一般为 20-30 公里，最远在 40 公里左右。而地地导弹的射程可达几百公里，甚至上万公里。精确制导导弹通常可携带数吨甚至上千吨弹药，在爆炸威力方面也远胜于普通弹药。比如一个常规战术导弹，通常携带 1 吨重的战斗弹药，相当于 18 门火炮齐射 10 发的威力。精确制导武器突出的作战性能使其在现代战争中的重要程度不断提升，早在上世纪 60 年代的越南战争，美国就开始使用精确制导武器作战。

2021 年 5 月，美国国防部公布了 2022 财年国防预算申请。导弹和弹药的采购预算共 203 亿美元，占国防预算的 8%。近年来我国国防支出持续增长，2022 年国防支出预算为 14504.5 亿元人民币，同比增长 7.1%。假设十四五期间我国未来国防支出预算按 7% 的速度增长，导弹和弹药的支出占比为 8%，2025 年，我国导弹和弹药的市场规模将达到 1421.5 亿元。

7.2 中国导弹技术水平国际领先，外贸份额快速提升

根据瑞典斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI）在 2021 年发布的报告，2020 年，全球排名前 100 的军工企业出售军事装备的总销售额为 5310亿美元，较2019年增长 1.3%。美国是全球军事装备销售额最高的国家。2020 年，入围榜单内的美国公司军贸总额达 2850 亿美元，同比增长 2%，市场份额高达 54%。中国军贸总额位居世界第二，2020 年，上榜的中国企业军贸总额达 668 亿美元，同比增长 1.5%，市场份额为 13%。而根据 SIPRI 统计的 2016-2020 年全球的军贸数据，美国的全球军贸份额为 37%，中国为 5.2%。中国的军贸市场份额远低于俄罗斯的 20%，甚至低于法国（8.2%）和德国（5.5%）。仅看 2020 年数据，中国军贸全球市场份额较过去 5 年均值有大幅提升，显示中国军贸武器装备市场份额正加速提升。

2007-2011 年，全球导弹交易量达 91994 枚。在这期间，美国导弹交易量为 39697 枚，市场份额为 43.2%；俄罗斯位列第二，市场份额 20.8%；中国排名第八，共销售导弹 1954 枚，市场份额 2.1%。2012-2016 年，全球导弹交易量达到了 125787 枚，较前 5 年增长 36.7%。在这 5 年期间，俄罗斯导弹销售市场份额快速提升，共销售导弹 49461 枚，市场份额 38.7%，排名第一；美国市场份额 38.7%，略低于俄罗斯，排名第二；中国排名较前 5 年提升了 4 位，跃居第四，市场份额为 3.2%，导弹交易量较过去 5 年增长了 103.43%。

中国现役导弹的整体技术实力处于国际领先地位，在国际贸易中深受客户青睐。中国的东风导弹长期占据十大最受欢迎的中国军贸品榜首，另外入榜的还有反舰导弹、防空导弹和便携式导弹。当前国际局势偏紧，地区冲突不断。很多国家都开始加大军费投入比例，精确制导武器作为国防利器，相关装备费投入将不断提升，中国导弹外贸市场有望保持高速增长。 2022 年 4 月初，解放军派遣大批运 20 向塞尔维亚输送其向中国采购的 FK-3 中远程地空导弹系统，运 20 在连续多天的时间内进行了超过 20 架次的飞行。FK-3 为我国自用版红旗-22 的外贸型号，可拦截各类固定翼飞机、巡航导弹、战术空地导弹、无人机、隐身战机等目标。FK-3 在销售过程中击败了竞争对手俄罗斯的 S400 防空导弹系统，其原因在于 FK-3 突出的性价比，塞尔维亚可以在有限经费的条件下，获得全国范围内的防空覆盖能力。 2022 年 3 月，巴基斯坦军方公布了主题为《通往下一代空军的转型之路》的宣传片，证实了 LY（猎鹰）-80 和 FD（防盾）-2000 防空导弹系统都已经出口巴基斯坦。LY80 是红旗-16 的出口型号，射高 10-10000 米，飞行速度 3 马赫，是拦截巡航导弹的利器。FD-2000 是红旗-9 的出口型号，采用了先进的复合制导方式，是继美制“爱国者”、俄制 S300 之后，世界第三种远程防空导弹武器系统，已出口包括巴基斯坦等多个国家。 2021 年第十三届珠海航展上，红旗-9BE 首次公开展出。红旗-9BE 是红旗-9B 的外贸出口型号，最大作战斜距达到了 260 千米，超过了俄制 S300MPU2 和 S400 早期型号。红旗-9BE 出现，表明我国第三代防空导弹的技术水平已经可以和世界顶尖导弹相媲美，该导弹目前已经开始对外出口。

7.3 练兵备战对精确制导武器的需求增加

2020 年党的十九届五中全会提出，全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力，确保二〇二七年实现建军百年奋斗目标。练兵备战是实现建军百年奋斗目标的应有之义，也是加快提升打赢能力的现实需要。2021 年中央军委印发了《关于构建新型军事训练体系的决定》，指出要坚持聚焦备战打仗、实战实训，加快构建新型军事训练体系。练兵备战口号被多次提出，可以看出我国全面加强军队军事训练，提升实际作战能力的决心。

2021 年 6 月，在国防部新闻发布会上，发言人在答记者提问时，描述了上半年军事训练工作的情况。归纳了基础训练强度增大、应急应战专攻精炼深化、实战化演训推进扎实、科技练兵探索创新、训练转型有序推进这五大特点。同时，还提出，与往年同期相比，全军弹药消耗大幅增加。除了练兵备战活动的消耗之外，提升库存以应对实战化战场需要同样需要大量的精确制导武器。导弹在现代战争中的消耗量巨大，一次小规模的空中饱和攻击就可以发射 100-200 枚导弹，一次对地攻击，可发射几百枚巡航导弹开展手术刀式进攻。使用任务量法计算，参考海湾战争，战争时长 6 个月，作战面积 1400 万平方千米，使用精确制导武器 20500 枚标准计算，若涉战时间 1 年，作战面积 1000 公里，我国导弹的储备量需达到 29285 枚。练兵备战也对武器装备的现代化水平提出了更高的要求，为实现 2035 年基本实现国防和军队现代化的目标，武器装备更新换代将加速，新型精确制导武器将不断涌现并对老型号进行替代，精确制导武器的替代市场有广阔空间。

《新时代的中国国防》中提出适度增加海军现役员额，优化各军兵种内部力量结构，可以预测未来我国将加速海军新型装备列装。据印度《欧亚时报》2022 年 4 月 1 日报道，中国 055 驱逐舰发射了海基鹰击 21 导弹，文章提到相比美国舰载的亚音速飞行的 “战斧”导弹，鹰击 21 反舰导弹凭借着高达 10 马赫的飞行速度以及超高的机动能力能够轻易突破现有舰载反导拦截系统。055 号驱逐舰配备了 112 个大型垂直发射系统，多舰齐发，可同时发射上千枚此新型导弹。据国防部发布消息，2022 年 6 月 19 日晚，中国在境内进行了一次陆基中段反导拦截技术试验。（报告来源：未来智库）

7.4 业绩验证角度看，精确制导板块投资价值凸显

导弹武器是由弹体、弹药、导引头、发动机等构成的，能独立执行作战任务的武器系统。按照产业链划分，分为上游设计、基础元器件和原材料；中游制导系统、动力系统；下游总装系统。相比航空、舰船产业链，制导武器产业链长较短、工艺成熟、扩产难度较低。我们选取了精确制导产业链上的主要上市公司，对其业绩进行分析。精确制导产业链主要上市公司 2021 年实现营业收入 1077.9 亿元，同比增长 22.3%，实现归母净利润 148.3 亿元，同比增长 36.1%，分别超军工行业平均增速 9.3pct、24.5pct；2022Q1，精确制导产业链主要上市公司实现营业收入 251.9 亿元，同比增长 18.9%，实现归母净利润 43.0 亿元，同比增长 29.3%，分别超军工行业平均增速 7.1pct、13.0pct。精确制导产业链营收、利润增速均明显大于军工行业平均增速，反映精确制导产业链在高景气军工行业赛道中更具投资价值。

8 精确制导产业链重点上市公司

8.1 雷电微力：专注精确制导毫米波有源相控微系统

公司主要产品为毫米波微系统，精确制导领域产品贡献了大部分营收。毫米波微系统具有集成度高、体积小、输出功率大、可靠性高及波束扫描快等特点，是相关信息化装备的核心部件，广泛应用于雷达、通信等领域，能够有效提高装备性能。公司的主营业务收入主要来自于精确制导领域产品。2021 年，精确制导领域产品营业收入为 7.17 亿元，同比增加 126.58%，营收占比达到 97.61%。多年来专注于技术实力提升，下游客户稳定性好。毫米波有源相控阵是当前通信领域的前沿技术之一，其技术复杂，工程化难度高，公司经过长达十余年的不断投入和技术攻关，成为国内少数能够提供毫米波有源相控阵微系统整体解决方案及产品制造服务的企业之一。公司主要客户为军工集团下属科研院所和总体单位，公司凭借高品质的产品和全方位的服务，获得了客户的高度认可。对于单一型号产品，换代周期基本在十年以上，叠加定型后产品的供应链体系调整难度极大，公司与下游客户的粘性较好。

公司业绩随精确制导产品定型批产大幅提升。公司自 2019 年开始业绩大幅提升，主要是精确制导产品定型后开始大规模列装所致。2021 年：公司实现营业收入 7.51 亿元，同比增长114.90%，实现归母净利润2.02 亿元，同比增长 66.33%。公司毛利率 42.39%，同比下降 14.31pct，或受市场竞争加剧、技术迭代升级、原材料涨价以及项目规模化采购影响。公司期间费用率 12.38%，同比下降 4.09pct。其中，公司研发费用 0. 33 亿元，较上年增长 58.24%。2022Q1：公司实现营业收入 2.25 亿元，同比减少 17.12%；实现归母净利润 1.07 亿元，同比增加 35.12%。公司整体毛利率 48.06%，同比增加 4.27pct。期间费用率 6.32%，同比增加 0.48pct。公司目前有多个精确制导类产品在研项目，其中有一个预计今年定型，随着在研项目的陆续定型批产，公司业绩有望持续保持高速增长。存货和合同负债大幅增长，新签大额订单。2021 年，公司存货 5.71 亿元，同比增长 84.12%；合同负债 1.30 亿元，同比增长 292.90%。2022 年 2 月，公司公告新签两份某配套产品订货合同，总计 24.07 亿元，将为公司未来业绩增长提供支撑。公司是国内少数几家可以进行毫米波有源相控微系统产品生产的公司之一，已定型批产的项目都与用户有着十余年的跟研时间，用户粘性好。国防信息化加速推进，公司定型产品有望大量批产，目前公司有多个在研项目，定型后有望为未来业绩增长提供有力支撑。

8.2 高德红外：红外制导系统核心供应商

全产业链布局，军民融合发展。高德红外是国内唯一一家兼具制冷、非制冷红外探测产品的批产线的上市公司，产品覆盖上游探测器芯片制造、中游探测器机芯和热像仪及下游红外完整武器装备系统。在红外探测器芯片领域，高德打造出高性能非制冷型、碲镉汞制冷型及国内唯一的Ⅱ类超晶格制冷红外核心器件批产线，实现探测器的自主可控和批量生产。其红外芯片产品品类丰富，覆盖多种面阵规格、多种像元尺寸及多种波段组合，产品各项性能指标达到了国际领先水平。外热像仪整机及以红外热成像为核心的综合光电系统领域是高德的传统优势板块。军用领域围绕着综合光电系统及高端型号产品的科研生产开展工作，实现了红外夜视、侦察、制导、对抗等多层次应用。在完整武器装备领域，高德组建了具备全系统专业建制和完备组织架构的完整装备系统总体研究院，专注于研制生产先进的精确打击型号系统产品。

营收保持高增速、积极扩产为未来业绩筑基。公司近年来营收、利润保持高速增长态势，2021 年疫情得到较好防控，人体测温用红外热像仪需求大幅下降，导致公司业绩增长有所放缓。未来公司安防、工业、电力监测等非防疫类民品业务有望持续保持增长态势；十四五期间武器装备带量采购，公司型号产品和完整武器装备需求强劲，未来业绩有望持续保持高速增长。在应对未来市场需求持续增长带来的产能压力方面，公司在 2020 年制定了扩产计划，非公开发行股票募集资金用于提升红外核心器件的产能及民用标准化模组产能，加快新一代探测器技术平台的建设工作，项目建成满产后公司洁净生产车间面积将增加一倍以上，其中超百级洁净间面积将增加近六倍，新厂房的启用解决了因净化空间不够导致的扩产困难问题，为未来产能进一步提升打下了坚实基础。存货、合同负债大幅增加，新签大额订单。公司存货 16.56 亿元，同比增加 14.61%；合同负债 6.62 亿元，同比增加 185.20%，表明公司在手订单充足。公司凭借着深厚的技术实力在竞标项目中保持着较高的中标率。在光电综合系统领域，公司首次参与某类机载光电吊舱项目竞标即分别取得第一名和第二名的好成绩；在完整装备系统总体领域，公司以第一名成绩中标某重点项目。2022 年 3 月公司发布公告，新签某装备型号订货合同，金额 2.69 亿元，占 2021 年营收 7.69%。随着竞标项目的后续批产及新签合同的交付，公司未来业绩有望持续增长。

8.3 新雷能：制导电源核心供应商

公司具备从功率微模组、模块电源、定制电源、大功率电源及供配电电源系统的研发和生产能力，在航天、航空、船舶、激光器等领域得到客户的高度认可。公司是精确制导产业链中的弹用电源核心供应商。多种电源产品齐头并进，毛利率保持稳定。从产品端来看：模块电源是公司主要产品，2021 年该部分营收占比达 50.73%，营业收入 7.99 亿元，同比增加 73.01%，毛利率 50.73%，同比微降 1.37pct。大功率电源及系统营收占比为 22.74%，营业收入 3.36 亿元，同比增加 68.66%，毛利率 34.78%，同比增加 1.69pct。定制电源部分营业收入 2.61 亿元，同比增加 62.39%，毛利率 58.92%，同比微降 0.42pct。分行业来看：航空航天及军工领域营收占比 59.52%，同比下降 4.79pct，主要系 2020 年通信领域营收基数较低， 2021年回归正常水平所致；毛利率60.91%，同比增加1.64pct。通信行业营收占比36.78%，同比增加 10.11pct，毛利率 26.75%，同比微降 0.10pct。公司 2021 年整体毛利率 47.28%，同比微降 0.99pct，和通信行业营收占比增加有关。2022Q1 公司毛利率 45.03%，同比下降 4.80pct。

公司治理优化，期间费用率明显下降。公司期间费用率 24.34%，同比下降 5.18pct。其中，销售费用率 4.09%，同比下降 0.67pct；管理费用率 5.21%，同比下降 2.45pct；财务费用率 1.46%，同比下降 1.05pct；研发费用率 13.57%，同比下降 1.05pct，研发费用同比增加 63.19%。公司研发费用持续保持高位，2021 年公司获得专利及各项知识产权 39 项，产品性能指标、可靠性水平进一步提高。同时，公司聚焦产品的国产化率提升，目前公司大多数产品国产化率可满足客户的严格要求，增强了公司获得新商机及订单的能力。在建工程同比大幅增加，未来转固将提升公司产能。公司在建工程 0.52 亿元，较期初增加 111.54%，主要系永力科技园工程款支出增加所致。为应对下游需求扩张，公司积极推进产能提升。一方面，加快现有场地设备购置和应用、人力扩充及培训，提升生产效率；另一方面，积极推进新产业基地建设。2019 年开工的永力科技园已于 2021 年底基本完工、计划 2022 年上半年投入使用。深圳西格玛电源生产基地报告期内项目进度为 10.41%。随着新的产业基地建成，公司产能将大幅提升。

8.4 铂力特：弹用金属增材龙头制造商

公司是金属增材领域的龙头企业。产品布局全面，涵盖了 3D 打印设备、3D 打印定制化产品、3D 打印原材料等。公司技术实力雄厚，产品性能在国内处于领先水平，是弹用金属增材的核心供应商。股份支付费用导致 2021 年归母净利润为负。公司于 2020 年 11 月实施了向激励对象授予限制性股票激励计划，2021 年确认股份支付费用 1.73 亿元，导致公司 2021 年度归母净利润为负。扣除该部分费用后，公司实际归母净利润约为 1.2 亿元，同比增加 37.7%。航空航天领域发力，营收快速增长。公司金属 3D 打印定制化产品在国内航空航天增材制造、金属零部件产品市场占有率较高。客户涵盖了中航工业、中国航发、航天科工、航天科技、中国商飞等的下属单位以及空中客车公司等。2021 年，公司航空航天领域营收同比增长 45.84%，营收占比达 57.27%。工业领域营收同比增长 53.91%，营收占比为 32.11%。分产品看，自研 3D 打印设备毛利率和营收占比进一步提升，分别为 53.21% 和 39.51%，同比增加 2.59pct、1.67pct。3D 打印定制化产品毛利率和营收占比分别为 48.89%和 50.35%，同比减少 10.82pct 和 2.76pct。

国内生产规模最大的金属增材制造商，未来将充分受益于规模优势。2021 年，公司完成钛合金以及高温合金粉末材料制备以及应用验证，实现批量化生产，产能达到 400 吨以上。二期金属增材制造智能工厂项目建成，投入生产。增材制造技术的产品应用已从定制化产品逐步进入小批量生产阶段，批量化带来的产业链成熟化、成本降低和制造模式转变，下游客户群体将会不断扩大，公司业绩有望保持高速增长。持续加大研发投入，不断巩固其增材龙头地位。2021 年公司研发费用达到 1.14 亿元，同比增长 67.40%。主要系公司以技术创新推动产业发展，进一步加强研发能力建设，研发人员数量及其薪酬增长及研发项目增加所致。报告期内，公司在增材制造装备、工艺、原材料和结构设计优化方面突破多项技术难点，获得多项专利，设备的稳定性、产品的工程化应用进一步提高。当前公司还有十大在研项目，随着研究成果的逐渐落地，公司产品有望进一步获得市场认可，行业龙头地位得到巩固。

8.5 宏达电子：弹用钽电容龙头

公司是传统的特种钽电容龙头公司，近年来，公司也开始布局非钽业务，以解决相关领域电子元器件及微电路模块的国产替代难题，公司的多项产品技术水平处于国内领先地位，产品改革闹翻应用于航空、航天、船舶、地面装备、指挥系统及通信系统等领域。公司为精确制导产业链中的钽电容核心供应商。钽电容器业务稳步提升，非钽业务营收占比不断增加。2021 年，公司钽电容器业务营收 11.70 亿元，同比增加 36.47%；非钽电容业务收入 8.30 亿元，同比增加 52.77%，营收占比 41.51%，同比增加 2.71pct。公司非钽电容业务主要用于解决电子元器件及微电路模块的国产替代难题，由于贸易摩擦，为保持供应链稳定，下游客户对国产电子元件需求强烈。公司近年来大力发展非钽电容业务模块，该模块过去三年营收复合增速高达 91.01%，未来有望成为公司业绩主要增长点。2021 年公司整体毛利率为 68.73%，同比微降 0.43pct；2022Q1 毛利率 70.75%，同比增加 0.52pct。

期间费用率明显下降，研发费用率增加。公司期间费用率 19.79%，同比下降 6.43pct。其中销售费用率 8.58%，同比减少 4.21pct；管理费用率 5.03%，同比减少 2.71pct。研发费用同比增加 51.87%，研发费用率同比增加 0.37pct。公司在 2021 年开展了 33 项科研项目，不断加大新产品开发力度，成功研制出了高能混合钽电容器和高分子钽电容器等新一代的钽电容器，并率先开拓出该品类市场及实现大规模量产能力。未来越来越多的新产品陆续投入市场，将为公司业绩增长增添动力。经营活动现金流明显改善，存货大幅增长。公司经营活动现金流净额 5.26 亿元，同比增长 104.77%，主要系公司产品销售收入大幅增长，应收账款回款及商业汇票到期收款增加所致。2021 年公司存货 8.29 亿元，较期初增加 44.58%，增长表明下游需求旺盛，公司积极备货。响应下游需求扩张，募投资金用于提升产能。2021 年公司募集资金 9.94 亿元用于微波电子元器件生产基地建设项目、研发中心建设项目和补充流动资金。其中微波电子元器件生产基地计划投入 6.20 亿元，用来提升包括陶瓷电容器及环形器、隔离器等产品产能。项目建成后，将大幅改善公司现有产能饱和的状态，公司营收有望大幅增加。